ShookRun.com

With Knowledge comes Opportunity
With Opportunity comes Success

Technical Analysis Portal Financial Analysis Value Investing Behavioral Finance Portal
>Home Page >Select Analysis > The Indian Sensex Stratosphere

בחודש ינואר 2006 הגיע אינדקס הסנסקס ההודי (הכולל את 30 החברות החזקות במשק) לרמה הנושקת ל-10,000 נקודות.

תוך 3 שנים, החל מהשפל שנמדד בפתיחת שנת 2003, גמה השוק ההודי כ-7,000 נקודות. שילש את עצמו עם תשואה של מעל 200%. השוק המתפתח המושלם - הפר ההודי הקדוש, במלוא הדרו.

ואולם, כמו שווקים מתפתחים אחרים, השאלה בפתח שנת 2006 היא האם הציפיות האדירות שמגולמות ברמות המחירים הנוכחיות יגררו תשואות צנועות בהרבה בעתיד הקרוב, כפי שמתחייב מתיאוריות ההשקעה המקובלות, או שמא השווקים המתפתחים איבדו כל כיוון רציונלי וכעת נעים על בסיס אמוציונלי חסר ערך כלכלי.

בראשית שנת 2006 התכנסו 7 מנהלי הכספים הטובים ביותר בהודו במסגרת צוות חשיבה שארגן המגזין Capitalideasonline.com כדי לנסות להשיב על מספר שאלות בנוגע לכיוון השוק ההודי בשנים הקרובות. בעולם ההשקעות כיום, נחשבים מנהלי הכספים ההודיים ככוח עולה מצטיין. כספים אמריקאים רבים נמצאים היום בניהול הודי לאור המוניטין שנצבר.

כאשר התכנס בפעם האחרונה צוות זה בשנת 2003, שהה אינדקס הסנסקס ברמת 3000. כאמור, כיום הוא שילש את עצמו. מספר החברות ההודיות ששווי השוק שלהן גבוה ממיליארד דולר עבר את ה-75 ושווי השוק ההודי בכללותו עולה על 500 מיליארד דולר.

שווקים מתפתחים רבים אחרים עשויים להידמות לשוק ההודי ולכן חשוב לבחון את דברי המנהלים.

להלן סיכום דבריהם:

Rakesh Jhunjhunwala

אני חושב שלא ראינו מעולם בכלכלה ההודית מומנטום כמו זה הנוכחי. בכל יום שעובר יותר ויותר הודים בוטחים יותר ויותר בכלכלה. דבר זה כשלעצמו יתרום לצמיחת הכלכלה ולמומנטום. אנחנו עדיין בשוק שורי ארוך טווח. אנחנו נכנסים כעת לשלב הראשון של הזרמת כספים לשוק ההון מצד המשקיעים ההודים הפרטיים. ככל שאלו ירוויחו יותר, הם ישקיעו יותר. אני סבור שסכומים אדירים עוד יגיעו לשוק מהכיוון הזה.

שני דברים מטרידים אותי. הראשון, הכלכלה העולמית, מכיוון שאני חושב שהצריכה האמריקאית תהיה חייבת להאט. באיזה אופן היא תאט? כיצד יתאימו עצמם שוקי המטבע העולמיים להאטה זו? מה יהיו ההשלכות של ההאטה על הביקוש העולמי? אלו גורמים חשובים. לדעתי כוחה של הכלכלה האמריקאית יפול וכאשר תתרחש נפילה זו, יהיו לכך השלכות גדולות על הסנטימנט כלפי מניות. לכן, אנחנו חייבים להיזהר. הדבר המטריד השני הוא מחירי הנפט. מעל מחיר מסויים, יגרור הדבר אינפלציה גבוהה יותר וריביות גבוהות יותר.

קצב גידול הרווחים בתאגידים ההודיים עשוי להאט. אבל אם ישמרו ההנחות המרכזית - שיפור באיכות הרווחים וצריכה גבוהה יותר - אני לא סבור שירידה בת 10% בקצב גידול הרווחיות - מ-25% ל-15% - תפריע לשוק. דווקא אירועים חיצוניים לשוק הם אלו שעשויים לזעזע את ביטחון המשקיעים ובכך להשפיע על רווחיות התאגידים.

Raamdeo Agarwal

אנחנו נמצאים בתקופה מוזרה מאוד, בה כל הנכסים מתומחרים במחירי שיא. אבל, כמו תמיד, חלוקת הנכסים בתיק הממוצע היא ממש לא רציונאלית. לא רק בהודו, אלא בכל העולם. התיק הממוצע נוטה להתמקד במניות דווקא כאשר השוק נמצא בשיא ונוטה להתעלם ממניות כאשר השוק נמצא בשפל. אני לא סבור שמחירי השיא בהן השוק שוהה היום הם הזמן הטוב ביותר להיכנס לשוק. אני לא אומר שצריך לברוח מהשוק, אבל אינני ממליץ להגדיל את החשיפה.

Sanjoy Bhattacharya

אם אתם בוחנים את השוק ההודי לטווח הארוך - 10-15 שנים הבאות - אין לי ספק לגבי כיוון השוק. ואני גאה להיות הודי. זוהי מדינה מרתקת להיות בה כיום.

אבל במצב השוק הנוכחי, לא קל לשוורים לעשות כסף. הגידול שהתאגידים עומדים להציג בשנים הקרובות כבר מתומחר במחירי השוק הנוכחיים. הווי אומר, למשקיעים בשוק, הגידול ברווחים התאגידיים בעתיד הקרוב לא יגרור גידול בתשואות. זה יהיה "גידול לא רווחי".

לגבי שנת 2006, אם אני צריך להמר, הייתי אומר שהיא תסתיים בצד השלילי. אבל במקביל אני חושב שיהיו הזדמנויות לעשות כסף בשנת 2006. יהיו כאלה שיחייכו בסוף שנת 2006, אבל לכך יידרשו משאבים גדולים הרבה יותר של חוכמה, אינטלקט, משמעת ומזל.

Bharat Shah

אם נבחן את התנהגות התאגידים, נוכל לראות שבשנים 1997-1998 התאגידים הטובים החליטו שעליהם להתייעל, לקצץ הוצאות, לפנות לשוק העולמי, לשפר את איכות העובדים, לייעל את הטיפול בנכסים, בהון החוזר. תאגידים רבים עשו זאת והשתמשו בהון שלהם בצורה חכמה. הם לא הזרימו כל כך הון עצמי לתוך העסק והמחזור גדל רק במעט, אבל הרווחים צמחו בגדול.

ואולם, החל משנת 2003 ואילך, אנחנו רואים שהתאגידים מזרימים יותר ויותר הון לתוך העסק, מגדילים את המחזור ואת הנפח. הסביבה התאגידית דורשת יותר ויותר משאבי הון. במהלך השנתיים האחרונות, בחירת המניות הטובות נעשתה קשה יותר ויותר. בתקופה הקודמת, גידול X בשורת ההכנסות גרר גידול X+Y בשורת הרווח התפעולי וגידול של X+Y+Z בשורת הרווח לפני מס. ואולם בשנתיים האחרונות אנחנו רואים שגידול X בשורת ההכנסות גורר רק גידול צנוע של Y בשורת הרווח התפעולי. בעתיד הקרוב, אני סבור שלא מן הנמנע שנראה שגידול X בשורת ההכנסות יוביל ל-X מינוס Y בשורה התפעולית. אני חושב שאסור להתעלם מכך.

לכן, אתם חייבים להשתדל שלא לגעת בתאגידים שיוצאים למסע הגדלת נפח ומחזור עסקי (הגדלת הוצאות הון - Capital Expenditures CapEx). אתם רוצים לרדוף אחרי העסקים שמקבלים את הוצאות ההון הללו. במקום לרדוף אחרי התאגידים שמתכננים להגדיל מחזור ונפח פי 10 במהלך העשור הקרוב, אני ארצה לבחון את העסקים שיהנו מכך, אלו שיהיו בצד המקבל.

R Sukumar

אני חושב שהשוק מושפע מכך שהודו היתה לחלוטין לא מוכרת למשקיעים בעולם ולכן אנחנו רואים הרבה מאוד כסף שזורם פנימה. אני חושב שזהו רק קצהו של הקרחון. זה הולך להיות חזק הרבה יותר. הן מבחינת הכסף שזורם פנימה והן מבחינת ההון ההודי.

לגבי הנפט, אני חושב שהוא ייצור בעיות בטווח הקצר עד הבינוני. בטווח הארוך, אם מסתכלים עשור קדימה, אני חושב שהנפט לא יגרום לבעיות, כי מחירים גבוהים יגררו המצאות חדשות שיביאו לשינוי מהותי בביקוש לנפט.

לגבי שנת 2006. אנחנו בעסק בו אנחנו תמיד אומרים ללקוחות פוטנציאלים - אל תיכנסו אלינו אם טווח הראייה שלכם הוא קטן מ-5-10 שנים. אז לנסות לחזות שנה קדימה לא יהיה ממש אתי. אבל אם אני חייב להגיד משהו על שנת 2006, אני חושב שלא נראה בה גידול דרמטי של השקעות זרות. מצד המשקיעים ההודים אני סבור שהתמונה טובה יותר. תהיה זרימה של כספים הודיים לתוך השוק. יחד עם זאת, החשש שלי כאן הוא שביקוש מצד המשקיעים ההודיים יתמרץ יזמים חסרי ידע וניסיון לגייס ולנצל כספים של המשקיעים ההודיים באופן לא ראוי.

Madhu Kela

אני חושב שההזדמנויות בשנת 2006 יבואו מהמגזר הנדל"ני שנגרר עד כה מאחורי המגזרים האחרים. בנוסף, אני חושב שהתאגידים שמספקים את ההיצע לצריכה הודית פנימית יתנו תשואה טובה יותר השנה. וגם התאגידים שעוסקים באספקת מיקור חוץ.

Prashant Jain

כאשר אנחנו בוחנים סיכונים, אנחנו מסתכלים על שני דברים. אחד זה אירועי סיכון שמשפיעים על הסנטימנט לחשיפה למניות. השני זה אירועי סיכון שמשפיעים על צמיחת הרווחים או על הכלכלה. אנחנו לא רואים יותר מדי סיכונים עם פוטנציאל להשפיע מהותית על צמיחת הכלכלה ההודית.

מה שקרה בשנתיים שלוש האחרונות הוא שמכפילי הרווח (P/E) היו נמוכים מאוד ולאור צמצום המינוף, ייעול ההוצאות ושיפור הסביבה התאגידית, הגידול ברווחים היה בלתי סביר באופן יחסי. לכן המשקיעים "גילו" פתאום שוק הודי מזמין וכדאי והפכו אותו תוך 3 שנים לשוק עם מכפילים ריאליים.

אם נביט קדימה, אני חושב שנראה האטה בקצב צמיחת הרווחים ודיפרנציאציה בגידול בין הסקטורים השונים. אני חושב שהפוטנציאל לכסף הגדול נגמר.

אם נסכם את דברי המנהלים ההודים, אפשר להגיע למספר מסקנות הנוגעות לשוק ההודי ולשווקים המתעוררים, לרבות המעוף.

השווקים המתעוררים חוו ב-3-4 השנים האחרונות גאות אדירה. למעשה כל נכסי הבסיס עלו בחוזקה, מתומחרים באופן מלא לכל הפחות ומגלמים ציפיות גבוהות. אף שסביר שכלכלות השווקים המתעוררים ימשיכו להציג צמיחה, לאור התמחור המלא התשואות בשוק ההון לא יהיו דומות לתשואות החזקות שהושגו בשנים האחרונות.

הגידול החזק ברווחיות אמור להאט ונוכל לחזות ביותר ויותר חברות שמפספסות את תחזיות הרווח שלהם ומציגות האטה ברווחים ובמכירות. בד בבד, במטרה להגדיל נפח ומחזור עסקי, חברות רבות יגדילו את הוצאות ההון (CapEx) שלהן, דבר שיפגע בשורה התחתונה ויביא לגידול בחובות התאגידיים.

וורן באפט הטיב לתאר מצבים כגון אלו במסגרת מכתביו השנתיים לבעלי מניות ברקשייר האת'ווי, המכילים אוצר בלום של תובנות על שוק ההון.

במכתבו משנת 1982 הוא אמר: "השוק, כמו האל, עוזר לאלו שעוזרים לעצמם. אבל, שלא כמו האל, השוק לא סולח לאלו שאינם יודעים מה הם עושים. משקיע שמשלם מחיר קניה יקר מדי עבור מנייה של חברה מצויינת, יכול להפסיד את ההטבות התשואתיות שינבעו מעשור שלם של התפתחויות עסקיות חיוביות".

במכתבו משנת 1978 הסביר באפט מתי הוא מתלהב משוק המניות: "אנחנו מתלהבים להשקיע סכומים גבוהים מההון שלנו במניות רק כאשר אנחנו מסוגלים למצוא (1) עסקים שאנחנו מסוגלים להבין, (2) עם פוטנציאל עתידי חיובי, (3) המנוהלים ע"י אנשים אמינים ומוכשרים, (4) במחירים מאוד אטרקטיבים. אנחנו תמיד מוצאים מספר לא גדול של השקעות פוטנציאליות שעונות על דרישות (1), (2) ו-(3), אבל דרישה מספר (4) בדר"כ מונעת פעולה".

לאור המרכיב החשוב בהשקעות - התמחור המלא שמגולם היום בשווקים המתעוררים, מהן המלצות הפעולה המתבקשות?

1. נקיטה בשמרנות תוך התמקדות בחברות עם תמחור זול מאוד - EV/EBIT
2. התמקדות בחברות ששומרות על שולי הרווח שלהן ומציגות תזרים מזומנים חיובי ויציב.
3. התמקדות בחברות בעלות מינוף נכסי נמוך.
4 . הימנעות מחברות שנוטלות הלוואות חדשות כדי לממן הוצאות הון גדלות יותר ויותר.
5 . התמקדות בחברות שמציגות תשואה על הון מושקע (ROIC) גבוהה ומשתפרת.
6 . הימנעות מסיפורים לוהטים על צמיחה חזויה אדירה וכותרות עיתונאיות חסרות בסיס.
7 . הימנעות מהגדלת החשיפה למניות.